[摘要] 股权分置改革就是改革我国股市股权结构不合理的状况，把国有股、法人股等不能上市流通的股票变为流通股，保证股票市场健康发展。股权分置改革需要构建长期有效的股权激励机制，加强独立董事和监事会的积极作用和进行制度创新。

[关键词] 股权分置；流通股；股权分置改革

一、股权分置改革问题由来

股权分置是我国证券市场上所特有的现象，它是指在中国的证券市场上流通股和非流通股在一个上市公司的总股份中并存。也就是说一个上市公司的总股份中国有股、法人股不能流通，而只有社会公众股才可以流通。因此我们所讲的股权分置就是流通股与非流通股之间在是否具有流通权上的分离。我国的股权分置改革，最初可以回溯到国有股减持。2001年6月6日，国务院颁布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，其做法是在新股上市或者增发的同时，按照市价减持10%的国有股，但是在市场操作上却是难以实行。几个月后，上证综指由2240点跌到1500点附近，跌幅超过30%。紧接着2001年10月22日，我国证监会宣布暂停国有股减持工作。这一系列的实践证明，在当时进行这种比较激烈改革的时机还没有到来。但是，关于股权改革的理论讨论却在全社会范围内进行了起来，政府有关部门的准备工作也一直没有停顿过。2005年4月，在国务院领导之下，股权分置改革领导小组成立，小组成员包括证监会、国资委、财政部和人民银行主要领导。领导小组下设股权分置改革试点办公室。4月29日，我国证监会正式宣布启动股权分置改革。

二、股权分置改革的必要性

股权分置困扰着股市健康发展，而其最主要的问题在于股权分置不对等、不平等。不对等、不平等问题基本包括三层含义，首先是权利的不对等，即股票的不同持有者享有权利的不对等，集中表现在参与经营管理决策权的不对等、不平等；再就是承担义务的不对等，即不同股东承担的为企业发展筹措所需资金的义务和承债的义务不对等、不平等；最后是不同股东获得收益和所承担的风险的不对等、不平等。股权分置使产权关系无法理顺、企业结构治理根本无法进行和有效，企业管理决策更无法实现民主化、科学化，独裁和内部人控制在所难免，甚至成为对外开放、企业产权改革和经济体制改革深化的最大障碍。因此，解决股市问题，股权分置问题必须解决。

三、股权分置改革的价值和意义

股权分置改革具有重大的价值和意义。首先，股权分置改革能够实现流通股股东与非流通股股东之间利益的有效分割，具有完善市场机制、提高资源配置效率的远期利益的作用；第二，股权分置可以完善公司治理机制，创造条件为非流通股股东获得流通权,为实现公司长远发展打下坚实的制度基础，股权分置实际上就是流通股和非流通股之间的利益重新划分的过程；最后，能够培育一个健康的证券市场,促进整个市场新机制的形成。

随着股权分置问题的解决，非流通股和流通股的定价机制将会统一，非流通股股东和流通股股东的利益基础将达到一致，股票价格也会成为两者共同的价值判断标准,同时也可以强化中小股东利益的保护。上市公司的经营目标也必然追求着全体股东财富最大化，市场对企业定价的价值回归，市场约束就自然形成。这一切都将完善公司治理，为上市公司实行股权激励和期权制度扫除障碍，使的通过二级市场收购获得足够的股票控制权成为可能。同时也大大提高了潜在收购者的积极性,使得公司控制权市场和职业经理人市场为公司更好治理提供契机。

四、我国股权分置改革的缺陷。

股权分置改革的最大缺陷就在于股权激励机制的长期激励作用并不能显现出来。而不能显现的主要原因是股权激励机制中受益人持股比例标准不完善和股权激励机制执行依据失真。我国确定持股比例的标准主要是根据以往的业绩来确定受益人的持股比例，即以酬劳过去为主，没有把激励未来放在中心的位置。作为受益人持股比例标准是股权激励机制设计中一个重要的组成部分，股权激励的根本目标恰恰就在于要对受益人进行长期的激励，我国股权激励方案受益人不论按照一次性兑现，还是逐期兑现方式，各期或到期兑现的股权数量一般都是固定的。相对比其他比较规范的资本市场中股价能够大体上真实反映企业业绩，我国当前资本市场股价与业绩相关性不够强，各期兑现份额固定的设计也无法对受益人进行长期有效激励。因次，上述确定标准具有一定的局限性。股权激励方案中各期兑现份额固定，不利于对受益人的进行长期有效激励。

我国许多企业的股权激励方案中，确定股权激励方案执行方式的重要依据就是业绩评价，但依我国现有的体系来看并不完善，主要存在以下问题：一是业绩评价指标设计的内容不够全面。很多实行股权激励的企业对方案受益人的业绩考核往往只局限于某项或某几项财务指标的考核，简单的财务指标只能反映过去的业绩，并不能为未来创造动向；另外，由于目前我国资本市场不完善，财务指标并不一定能够真实地反映业绩水平，因此，评价指标体系的重新设计势在必行。二是业绩评价指标要求不太合理，存在过高或过低的倾向，从而在一定程度上削弱了股权方案的激励作用。完善的资本市场尤其是股票市场是股权激励作用实施所必要的客观环境，而波动剧烈的市场将影响对股权收益做出明确的预期，削弱股权激励作用。同时，股权激励机制的实施依据是收益人的业绩评价标准，这与股票市场对股价进行正确估值密切相关。缺乏完善的资本市场，股权激励机制就会失去实施的客观依据。最后也导致股权分置改革不能凸显其效。

五、股权分置改革完善的对策与建议

由于持股的成本有巨大差异，造成了流通股股东和非流通股股东之间的严重不公。股权分置改革，如果不考虑非流通股与流通股的持股成本，不承认二类股东持股成本的差异，便会失去解决问题的逻辑基础，更谈不上保护社会公众投资者这个弱势群体的合法权益和“三公”了。

判断股权分置改革成败的标准只有一项，就是：股权分置改革后，上市公司中所有股份的持股成本是否相同。

“股权分置”、“非整体上市”和“企业单一所有者”作为我国资本市场的三大制度性制约，影响了上市公司治理的完善和进步。股权分置改革后解决的只是其中一大突出问题。并不能保证上市公司和公司治理一路平坦。除存在“内部人控制”、代理问题、大小股东利益之争等问题，还有制度创新、不良上市公司股改难、大非小非减持、控股股东坐庄套利等新难点需要攻克，因此我们需要完善股权分置改革。

第一，需要构建长期有效的股权激励机制。在公司治理中，代理问题至关重要，只有建立有效的长期激励机制才能有效解决代理问题。目前资本市场上一直推崇限制性股票和股票期权这两种激励方法。限制性股票是真实股票的授予，但其限制性条件只是一个继续就业的条件，并不能与业绩联合起来，即使在股东利益受损的情况下，经理人也能获得实际收益，而股票期权则注重于未来，将经理人利益、公司业绩和股价紧密结合，并且期限足够长，有利于公司的长远发展，应该大力推广。在这种激励制度下，经理人为追求自身利益最大化，就会为实现企业价值最大化的目标而勤勉工作。

第二，加强独立董事和监事会的积极作用，继续推进公司内部治理制度的建立和完善。吸纳中小股东和重大债权人进入董事会，提高独立董事的比重和独立性，强化独立董事的作用。尽管目前独立董事的实际表现不理想，但仍不能忽视其在公司治理中的重要地位，要积极建立和发展素质优良职业化的独立董事后选队伍和按市场机制运行的独立董事人才市场，成立独立董事聘任机构而不是由实际控制人任意指派、空降。保证其真正由股东大会选出，并对股东大会负责，保持其形式和实质上的独立性，同时还要提高监事会成员的素质。积极发展高素质高水平的经理人市场以满足公司对经理人才的需求，并建立有效的经理人声誉机制，全面公开其业绩和信用记录，加强社会公众监督，减少其短期行为。进一步完善信息披露制度，强化上市公司管理层信息披露的责任，同时充分发挥外部审计对财务信息的监督作用，减少投资者和经理人之间的信息不对称。

第三，进行制度创新。逐步解决“非整体上市”和“单一企业所有者”这两大制度问题。解决股权分置暴露出控股股东的集团和上市公司整体利益差距，将非整体上市问题突出出来。而解决了非整体上市的问题，又会把单一所有者的问题突出出来。所以，“股权分置改革”、“非整体上市”和“单一企业所有者”是有秩。下一阶段的目标就是要完成整体上市制度改革。整体上市可以基本杜绝控股公司与上市公司之间的关联交易，断绝利益输送，增强会计信息透明度，可以使控股股东与上市公司利益一致从而驱使大股东致力于公司治理，从源头上遏制因大股东需要而产生的上市公司融资冲动。另外，还要建立做空“套利”机制，加大金融创新，完善期权、期货和认股权证等金融产品。

第四，对于还未改或股改困难的上市公司，要协调好上市公司所在当地政府、上市公司非流通股和流通股等多个利益主体的利益，积极主动推进股改的问题。对S股要综合考虑进行并购重组，以培养产品开发优势，改善管理机制，培育创新体制，实现企业合理扩张，增强市场竞争能力，提升公司的内在价值。可采取注入优质资产、剥离劣质资产的形式，或者采取引进国内外战略投资者以及让绩优非上市公司借壳上市的形式。对严重亏损的ST公司可直接摘牌。

第五，高度关注中小流通股投资者的利益。针对现在A股市场的骤升骤降起伏跌宕，建立一种稳定基金，当市场大幅地上涨时，可以及时地增加上市公司的数量，或者通过增加股票的供给，以促进市场的供求平衡。同时制定实施保护中小股民弱势群体的法律制度，尽快建立股东集团诉讼制度和股东代表诉讼制度等，切实保护中小股民利益不受侵犯，或在受侵害后能得到合理赔偿，并进一步强化中小股东的权利，使其尽可能参与到公司的经营管理决策中来，而不只是“用脚投票”。

最后，要加强政府监控，完善法律法规，加大处罚力度。我国是一个新兴市场经济国家，又处于经济高速发展的关键时期，政府的政策制定水平、管制过程的效率、管制机构的廉洁性，对于上市公司治理的完善至关重要。因此，政府部门要进一步加强事前问责，事后追究的管制工作。应该尽快出台国有股东转让所有上市公司股份管理的暂行办法。同时对于破坏资本市场健康发展，阻碍公司治理进步的一切违规违法行为进行坚决打击，对相关责任人严厉处罚决不姑息。

[参考文献]

[1]中国证券监督管理委员会.关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知及上市公司股权分置改革管理办法.

[2]底萌妍.股权分置真的是制度性缺陷.集团经济研究,2006,(5).

[3]王晓明,康丹.股权分置改革方案浅析.当代经理人,2006,(1).

[4]孙辉.股权分置改革与上市公司治理探析.中北大学学报(社会科学版),2006,(4).

[5]郎咸平.公司治理.中国社会科学文献出版社,2004.

[6]陈清泰,吴敬琏.股票期权激励制度法规政策研究报告[M].北京:中国财政出版社,2001.

[7]吴晓求.股权分置改革的若干理论问题[J].财贸经济,2006,(2).

[作者简介]李玲（1985—），女，安徽财经大学2007级法学院学生，研究方向：企业和公司法。