我国信用衍生产品卖方市场形成的障碍分析

信用衍生产品(credit derivatives)是一种使信用风险从其他风险类型中分离并隔绝开来，并从一方转让给最适于承担或最愿意管理该风险的投资者，以再造、转移和规避信用风险的信用工程（credit engineering ）合约。信用衍生产品交易的基本参与主体包括信用保护买方和信用保护卖方。保护买方利用信用衍生产品购买信用保护，规避信用风险，进行信用风险管理；保护卖方通过出售信用保护，使现有的资产组合多样化，同时获取较高的收益。
　　由于我国商业银行存在大量的不良资产，并且传统的信用风险管理办法在规避信用风险方面存在着这样那样的局限性，这使得我国商业银行具有通过信用衍生产品购买信用保护的强烈需求，我国存在着广阔的信用衍生产品买方市场。但是，信用保护卖方（投资者）市场的形成却存在一定的障碍：
　　 1．缺乏有效的套期保值渠道
　　信用保护卖方出售信用保护的同时，应该能够利用有效措施把所承受风险的债券进行套期保值。

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但是，由于套期保值的效率在很大程度上受现货市场发达程度制约，而作为现货市场的债券市场在我国发展得比较薄弱。
　　首先，我国企业债券市场的发展规模明显滞后于发达国家市场。美国2004年的公司债券发行量为7112亿美元，与同期国债的发行量不相上下，而同年我国公司债券余额为1232.5亿元，仅为国债余额的5%。其次，我国企业债券流动性远远低于国外。从换手率上看，2005年银行间债券市场现券换手率为1.02，而美国的换手率平均超过7。流动性差直接表现在债券交易价格的波动性大。上海交易所债券价格年平均波动率超过6%，而发达国家这一数据一般在1.5%—2%。此外，我国金融市场交易系统的电子化程度、交易信息的传输效率低下也影响着保值措施的效率。
　　企业债券市场的规模小，流动性差，二级市场对于企业债券的需求不足，这些因素大大影响着保值的效率，信用保护卖方将无法便捷的找到相应的债券以适宜的价格进行套期保值以转移所承受的风险。因此，缺乏有效的套期保值渠道将不利于我国信用衍生产品交易中卖方市场的形成。
　　 2、信用风险衡量的标准化程度低
　　信用保护卖方需要能够对即将承担的信用风险进行准确的衡量，但是我国还没有建立起自己的独立的权威性信用风险评级机构。虽然中国信用评级业始于1987，目前评级机构已有50家左右，但是目前全社会对信用评级业务的重要性认识不够，政府有关部门对评级结果利用程度不够，信用文化有待建设。大多数评级机构还不是真正意义的独立法人，大都直接或间接依附于某级政府机构或属于事业单位，受到行政干预较多，缺乏客观独立性和公正性，评估结果难以得到市场认同，导致信用保护卖方对信用评级的权威性产生怀疑，不能提供有效的信用信息。
　　此外，现有的会计、审计以及法律事务所的运作也不太规范，容易受到政府和企业的影响，独立反映企业财务和风险信息的能力较差，有时甚至出现提供虚假信息，企业不合理包装上市等情况，欺骗投资者。市场透明度低下使信用保护卖方无法精确衡量信用风险，阻碍交易的顺利实现。
　　 3．参与主体的风险管理水平低下
　　在信用衍生产品交易中，保护卖方或者说投资者不必实际占有资金就可以可得到一笔在传统贷款市场上难以取得的合意资产组合。信用衍生产品这种“以小博大”的特点使投资者利用信用衍生产品获取收益的动机很可能大于分散资产组合的动机。由于我国金融业产权制度不明确容易导致投机动机往往高于规避风险的动机，并且，我国金融机构缺乏一定的风险管理经验，到目前为止，中国大多数银行和其他金融机构都还没有现代意义上的独立的风险管理部门，也没有专职的风险经理，无论是内部稽核部门还是信贷管理部门都没有能力承担起独立的、具有权威性的、能够有效管理银行信用风险的风险管理职责。若众多类似金融机构进入信用衍生产品市场，市场上便会因为缺少理性的投资者而引发金融市场的动荡。
　　同时，我国金融机构普遍存在高水平的金融从业人员缺乏现象。信用衍生产品的复杂性对相关从业人员的素质提出较高的要求，但是，中国高级金融人才仍然相当匮乏。我们以中国最大的金融中心——上海为例，上海金融业目前拥有一支9万多人的员工队伍，在从业人员中，大学占26.0%，硕士研究生占4.5%，博士占0.7%。可以发现，有近65%的人员是中专或大专文化水平，这与国外金融机构金融人才不仅是大学毕业，而且多数还是名牌大学毕业的情况截然相反。没有高素质的从业人员，将很难理解信用衍生产品业务和产品的风险性质，更难以采取适当的风险防范措施。
　　因此，信用衍生产品交易中卖方市场的缺失将是我国发展该产品的制约因素之一，因此，对于引进该产品我们不能操之过急。只有不断的进行改善，发展现货市场，提高金融机构的风险管理水平和从业人员的素质，逐步架构完善的参与主体市场，才能为我国引进信用衍生产品奠定健康合宜的基础