作者： 宓 众1 周香花2

（1湖北省高新技术发展促进中心 湖北 武汉 430071 2中国飞行试验研究院 陕西 西安 710002）
　　摘 要 资产剥离作为企业一种收缩性的资本运营形式，对企业的长期发展战略具有重要作用。以沪深两市上市公司作为研究对象，总结出九大类型的资产剥离时机，在此基础上给企业提出合理的建议。
关键词 上市公司 资产剥离 时机选择
中图分类号 F275.5 文献标识码 A
资产剥离对我们已经不再是一个陌生的词语。所谓资产剥离，即公司为实现利润最大化或整体战略目标，将其现有的某些子公司、部门、固定资产或者无形资产等出售给其他公司，并取得现金或者有价证券的回报。
1 企业资产剥离的必要性
资产剥离是属于收缩性资本运营的一种形式，大规模的企业资产剥离产生于20世纪60年代的企业混合兼并的浪潮之后。

这一时期的兼并多为毫无关联的企业之间的兼并，结果形成了许多无关多元化经营。使得企业业绩下降，带来产品结构不合理，缺乏核心竞争力，企业负担加重，经营风险加大等一系列问题。因此，剥离便成为了企业的战略选择。同时，我国的上市公司大部分是由国有企业改制而来，这些上市公司由于改制不彻底或盲目多元化，结果使得存在很多的不良资产，这些不良资产已经不能为企业带来多少经济利益，相反成为吞噬上市公司业绩的“黑洞”。因此，绝大部分上市公司都面临着资产剥离的问题。但是，收缩性资本运营是一个系统工程，涉及到公司资本结构、治理结构、人力资源等一系列的问题，而在理论界，资产剥离尚未形成成熟的理论，对于如何剥离，应遵循哪些原则也尚未有法律法规的明确规范，导致在剥离过程中出现了很多的问题。如：资产剥离的随意性，缺乏剥离的标准，进行过度的剥离等。
2 资产剥离动机
一般情况下，企业进行资产剥离的动机主要在以下方面。第一，出于战略上的考虑。这里主要就是企业由于前一段时间的扩张不当，导致经营偏离主业，必须回归主业或者调整主业等，通过剥离与公司主业发展不适应的资产，以此来弥补前错误的经营决策，集中资源来做好公司的核心业务，消除负协同效应。第二，出于财务上的考虑。甩掉不良资产。长期的发展会使企业或多或少的形成部分不良资产，资产质量不尽如人意。同时，经营状况恶化的企业会形成巨额的债务，为了减轻债务负担而进行的资产剥离也时有发生。还有部分企业资产处于闲置状态，为了盘活资产，套取现金，企业常常也会考虑进行剥离。还有一种情况就是资产优化，这种企业通常是调整多种资产类型和比重，以改变资产的获利能力和流动性，以重新获取投资机会。
3 资产剥离时机的探讨
出于上面的资产剥离动机，我们在决定何时对企业进行资产剥离时，需要考虑的因素有很多：既有社会方面的，又有文化方面的；既有经济方面的，又有组织经营方面的。实际上，上市公司的资产剥离几乎没有单个原因引发的。通常都会涉及到相互联系的许多个因素，即不是单一的因素。当我们考虑研究上市公司资产剥离时，一定要综合考虑这些因素，而不能顾此失彼，有所偏废。剥离的时机归纳如下：
3.1 上市公司达不到法律法规的要求时
股票的上市是指股份有限公司发行的股票到证券交易所挂牌，进行买卖交易的方式；即股票获准成为证券交易所交易对象的过程。上市可以提高公司的知名度和名誉、信誉、形成外部约束，提高公司经营水平、溢价发行股票或者溢价配股，可以为公司筹集大量资金。可见，对于股份有限公司来说，上市具有极大的益处。各国对于股份有限公司上市都规定了较为严格乃至苛刻的条件，如对盈利能力的要求、主营业务比例的要求、资产净值的标准等等方面的限制。于是在这样的情况下，对那些严重拖后腿的“包袱”实行剥离无疑是一个明智之举。
3.2 上市公司并购后出现负的协同效应时
协同效应即为合并后的企业经营表现超过原分散的企业表现之和，也就是合并后的公司在业绩方面应当比原来两家公司独立存在时曾经预期或要求达到的水平高。但是，当一个企业并购后的某些业务对实现企业整体战略目标来说并不重要，或者说这些业务不适合公司其他业务的发展，这时就产生负协同效应，即1+1<2。如：两个企业在经营、文化以及价值观念上差异过大，使预期目标难以实现。在这种情况下，通过收缩性资本运营，使母公司和子公司对各自的业务进行重新定位，尽快地剥离掉不适宜的业务，对于整个企业发展来讲，是一个比较好的选择。从而消除负效应，使企业走出盲目扩张的陷阱。
3.3 上市公司主业不突出，为强化核心业务时
我国很多上市公司认为多元化可以有效地分散投资风险、发掘新的市场、稳定企业现金流量，增强企业竞争能力。通过这种方法达到高增长的企业确实很多，但是由于并购后缺乏对新业务领域的管理运作经验而影响企业整体赢利水平甚至使企业经营陷入困境的也很多。一个上市公司的管理层能力总是有限的，不可能在公司运营的各个方面都表现得一样杰出。即使是最优秀的企业家在其经营范围扩展到一定程度时，也会不可避免的遇到企业利润开始下滑的不利局面。也就是说，当管理者所控制资产的规模和种类增加时，就是最杰出的管理团队也会达到收益递减的临界点。因此，为了增强自己的核心竞争力，集中力量开发核心业务，发展主流核心业务，必须放弃一些规模小且贡献小，与核心竞争力联系不甚紧密，不符合公司发展战略，缺乏一定成长潜力的业务和资产，培植主导产业和关联度强的产品和服务。
3.4 上市公司为拓宽融资渠道，满足资金需求时
在许多人眼中，股票市场实际上就是一个高效“圈钱机器”。但是，按照现行政策规定，要获取和保持股票市场这种融资工具要满足一些必要的条件。即欲发行股票上市公司必须满足公司法、证券法等系列法规的规定。因此，上市公司一方面为了改善财务状况，满足公司现金的需要，粉饰公司业绩，为公司融资创造有利条件而不断进行资产剥离；另一方面，由于权益筹资的资金成本高，其他筹资方式也都有自身的缺点，使得上市公司不愿通过股权融资或债务融资，不得不进行收缩性资本运营，如资产剥离。出售一些与主业不相关的非核心资产进行出售套现，既可以开辟新的筹资渠道，拓展融资空间，又可满足企业现金需求。具有这类动机的上市公司出售的资产一般是一些闲置的资产，如土地、生产线以及一些流动性较差、收益不高的股权。当然，也有一些上市公司出售成功的投资项目以获取收益。
3.5 上市公司为了规避税制，节约税收时
如果子公司从事受管制行业的经营，而母公司从事不受管制行业的经营，那么，母公司就会常常受到管制性检查的拖累。并且如果管制机关在评级时以母公司的利润为依据，受管制子公司就会因与有赢利的母公司的关系而处于不利地位。这时采用资产剥离，让子公司独立出来，既可使从事不受管制行业经营的母公司不再受到法律规章的约束与审查，又可以使子公司得以有更多的机会提高评级水平。
3.6 上市公司更替管理层时
从国外的一些有关于资产剥离事件实证分析成果来看，发现经理层只有当被剥离业务使整个企业作为一个整体而言显现出糟糕的业绩时，才会进行剥离业务。而在此之前，会坚持不进行剥离活动。而新任经理进行资产剥离的热情比较高。这是因为对各级主管人员的业绩评价，是以其对企业完成目标和计划中的贡献和履行职责中的成绩为依据。可以用委托-代理理论做出解释。委托-代理理论的依据是理性的经纪人假设，人们在进行决策时按照自己的财务利益行事，在其他条件相同的条件下人们会选择对自己经济利益最大的行动。经理之所以尽可能的拖延资产剥离的时间，是因为经营者的目标与委托人不一致。他们的目标是增加报酬如：工资，奖金，提高荣誉和社会地位，增加闲余时间，避免风险等。他们不愿意向外界传达自己决策失误或经营不善的信息，完全从自身利益出发而非公司的角度来考虑决定是否进行资产剥离。加之我国很多的上市公司的经营者从属于行政官员，在更换机制不完善的国情下，他们将企业作为自己升官的工具，在很大程度上偏离了优化资源配置，拓宽融资渠道等动机。
3.7 上市公司发生战略转移时
有这样一种情况，母公司的战略重点可能转移，而部分资产与新战略不甚符合。母公司可能希望专注于是最有竞争实力的领域，于是,公司把这部分不合的资产剥离出去,这个过程被称为“扬长避短”。被剥离的部分可能因为吸收了数量不相称的管理资源，加重了管理上的不协调性，表现为失控与管理效率低下。
3.8 上市公司出现不良资产时
当公司原有业务不符合公司长期发展战略，银行债务产生的财务费用将对公司造成沉重的负担。在这样的情况下,也需逐步剥离,将使公司主营业务更加突出，产业链更加清晰。实践证明，很多公司的部分低效资产和银行债务得到剥离，资产质量和盈利能力将得以提升，核心竞争力和持续发展能力将得到提高。
3.9 年末时
国内一些学者如罗良忠等都以我国进行资产剥离的上市公司为研究样本，发现上市公司的资产剥离行为具有明显的时间性特征。在1～11月的区间内，剥离比例基本上在低水平运行。但是在11月以后，大致是以前月份平均水平的3倍。越到年末，资产剥离发生的频率越高。体现出明显的年底效应。特别是一些业绩滑坡或者亏损的上市公司，在年末将不良资产出售给关联公司，则具有明显的利润操纵动机，以圈钱和操纵市场为目的，而并没有真正意义上的优化上市公司的资源配置，提高管理效率和经营绩效。
4 结语
4.1 重视资产剥离的重要性
当今时代，并购事件接连出现，我国企业尤其是民营企业好像己经深刻地领悟到了并购对于企业快速发展的重要性，希望能通过这种方式迅速地把企业“做强做大”。然而，企业规模的扩充不是最重要的问题，企业效益利润的提高才是最应该考虑的问题。资产剥离表面上看是企业内部各项经济资源的分化和重新组合，但从本质上来看，企业经济资源的分化和重新组合必然伴随着企业组织结构、人事结构、产品结构的调整，最终是通过企业战略、市场、组织、人事、技术以及产品的调整进而提高企业资源的配置质量，充分发挥经济资源的最大使用效能，从而提高企业的整体运行效率。因此，公司资产剥离是一种以退为进的企业发展策略。大的企业管理机构臃肿、制度简单划一、组织成本较大，对外部环境变化不甚灵敏，容易造成决策滞后、效率降低。退的目的是为了更快地前进。主导产品的培育成熟、核心能力的增强，可以使企业在更加坚实的基础上快速发展、全面推进。
4.2 掌握资产剥离的时机
有专家调查研究表明，很多企业只有经营出现一定问题时，经理层才意识到要通过资产剥离来加以解决，这样可能会错过剥离的最佳时机。另外企业的资源是有限的，通过剥离那些与企业核心业务无关的资产或业务（即使这些资产或业务有一定的盈利能力），可以提高企业的现金流量，使企业能够集中精力发展核心业务。
参考文献
1 罗良忠，朱容林，范永进.我国上市公司资产剥离实证研究[J].证券市场导报，2003(12)
2 柳卓超.国有企业资产剥离决策分析[J].新视野，2005（9）